和讯期货消息 由中国期货业协会主办的第八届中国期货分析师论坛于2014年4月12日在中国杭州召开。分论坛IV期货私募投资经理论坛正在进行。和讯期货受邀参加现场报道。图为ebroker systems Ltd 陈立德发表主题“恒指期权组合的风险管理及交易策略”。他表示，恒指期权组合动态对冲盈利看时间值成本。隐含波动率从期权金用定价模型算出来，期权金高，隐含波动率也会很高。
主持人：下面有请eBroker Systems Ltd陈立德先生。今天为我们主题是“恒指期权组合的风险管理及交易策略”，有请陈先生。 陈立德：大家好。 刚才看到现在很多新的私募基金出来，现在私募基金很多时候可以做私募基金做不了的事实，就是对冲基金，对冲基金就是楼层一个组合。我们说是波动率交易的组合。现在给大家看看在做恒指期权组合，怎么样做风险管理。怎么样基于风险管理，怎么样在有一些交易的产品推出来。跟大家分享一下。
先问问大家多少有期权交易的经验？有一些有了。有多少人知道规格是什么？也有一些。 先看看组合风险，当我们运行基金的时候，里面有很多不同股票债券，有很多不同东西在里面，很多加起来有一个组合的风险，基本上先看看怎么样看这些组合的风险。做一个组合有时候随风险的变动，一个买卖股票的综合，基本上风险是其中一个风险因素，当然有其他的风险因素在里面。
我们看看要明白组合的风险。很多公司当他们说谈风险管理的时候，风控的时候，指一个部门怎么样拿风险控制报表，专门看整个公司风险怎么样，在我们来说实际上中间办公室一个功能，实际上明白组合的风险，很多时候不一定要规避风险，反正怎么样看哪些风险我们要的，哪些风险我们不要的，我们看了很多做波动率交易的组合的时候，那个时候，像我们股指期货套利一样，那时候比较低的风险比较低的回报，很多时候说过交易组合这类型基金的时候，很多时候说比较算是高一点的回报，当然风险也是相对高一点。很多时候我们的目标每年的回报，能够做到每年50%是很正常的。实际上要明白组合的风险，了解为什么你要把钱放到任何一个应收，要了解不同风险因素对组合价值影响，把它怎么切，要哪个方面的风险，有些风险不用，有一些看法，如果对的时候，那个利益可以放到最大。还有也可以看风险因素有些时候你可以交易的，也可以买卖。把一些可以喜欢的风险觉得持有的风险，有的风险不应该有的把它卖出去。
怎么样算组合风险，第一风险管理系统，把组合里面的风险更多组合里面的因素把它分出来，还有很多时候做一些情景的分析，当市场里面不同因素变动的时候，组合怎么样增值或者说亏损。还有做一个压力的测试，如果遇到跟我们之前见到市场情况完全不一样，应该怎么样做呢？举个例子，另外一个简单的方法尤其是高层的管理层，这么多数字这么多数据很难明白，我们给他一个东西叫做RDGMS（音），每天有90次的机会，我的亏损不带过我们的数字，有一些公司很多人犯的错误，90几点多才是好，如果你算99.5%的时候，多久才会到，很可能就是一年时间才有一次。当问题的时候不可能发现。无形本身有什么问题的时候都没有办法知道。
当我看到组合风险的时候，从刚才我们讲的这些看法，看看怎么样看我们期权组合的组合风险，基本上很简单平常用来报价的一个面，基本上看某一个月份不同的水平，怎么样水平一个期权，中间有什么因素，基本上期权的风险因素都是在达到我们用的时候，基本上在里面，基本上最大一个就是标的物的价格，跟着就是规格。用来算期权的波动率。怎么来看，如果在产品，如果1%的波动率对价格有多大的影响，现在恒生指数拌面有2点，一个增长的波动率价格影响2点的价格。还有一个时间值，时间值看每一天大的时间值多少。他说是5点，基本上给出5点的价值做时间值。 还有一个方面是利率，现在基本上利率相对稳定的时候，很多时候对组合风险不是很大，当然如果组合很大的时候，有可能中间，以前试过一个很简单UKF（音），把高层的组合调一调，当天就上100万美金。 还有一个不容易用系统算出来的，基本上说期权远期价格的时候，很多时候赶出来，通常在算指数的时候，如果有一些比较大的基本调整的时候，很多基本调整不敢出来，所以这是要看看根据指数的计算方法，哪些是调出来，哪些不必要调出来。 有一些指标比较多用，这个基本上都是一些因素。这是DELTA，是对冲比率，如果期权刚刚在家，很多Delta是0.5。
另外一个是Gama，Gama本身对组合的作用是怎么的？ 先看看情景的分析，最大影响是标的的价格及波动率，所以现在看到这个表，基本上分析不同市场情况之下组合价值的变化，横向就是市场升跌，纵向是波动率的升跌，很明显这个表来说好像世界很美好，无论波动率涨的时候，当年会加钱，市场涨的时候也会加钱，如果市场跌的时候要赚，一个问题比较波动率低的时候要小小的亏损。
有没有人从这个表可以看得出这个组合现在是有什么样的仓位，整个来说它是长仓还是短仓。很多时候看着这个表就知道仓里面有什么东西，基本上这个是组合，很多时候交易员基本上看这个东西就可以知道明白组合，现在情况怎么样。 在今天来说，基本上用刚刚的数据出来的另外一个看法。当我们看期权组合的时候，不是说期权仓位有一个Delta，如果把对冲比率加起来，基本上组合的对冲比率，所以刚才如果在现有的水平。那个蓝基本上现在的价位，这个组合对冲比率怎么样，现在是0.7，代表怎么样，现在长仓的幅度小过一张的期货。发现这个东西怎么样，不同的标的价格对冲比率不一样，如果长线在这个表看到，你现在新的对冲比率是1.4。如果加两个点是1.79。如果点两个点是0.3，看到有一个情况，市场涨的的时候对冲比率比较高一点，市场跌的时候对冲比率低一点。
很明显，如果市场涨的时候，如果我要维持我的组合是比较接近那个零的Delta要怎么样，就卖出。如果市场价格跌的时候，要怎么样买进，如果那个市场价格这样跌这样跌你就怎么样，不断的卖进，中间好像把钱赚回来，如果你这样做，好像补上这么多钱。 其实刚才还没有提到公式，如果你看当天的里，市场真的跟我刚才所说，市场涨跌涨跌，的确赚这么多钱在里面，但是时间会过去，这里面没有算到是时间值。说是这个组合在不同市场水平有不同的时间值。基本上维持在现在这个水平里面，基本上你每天的费用是算这一块，所以你一定要从你的标的，从那个不断对冲的里面，赚回来的时候才开始有盈利，如果哪天市场比较波动的时候，你就要赚，如果市场完全不动，时间值零出去的。
我们看刚才表的时候，在今天的时候不同的价位有不同的得出比率，但是如果一个星期之后你发现有些不同，怎么样呢？就是这天只有2.8张，如果中间涨了两个点之后，Delta是0.8，如果跌的方面基本是几个负1.2。当我们平常做的时候，基本上出现一个向下，如果看到期的时候，组合流动负，我们说一步一步一个阶梯式的，这个东西发生的时候，事实上有一个问题，发生的原因在到期的哪一天，基本上对冲比率就是负1、0，还是1，加起来永远是这样。中间算的价格，每天就不一样，基本上结算之前几天，不单单是看对冲比率怎么样，而是要看看结算哪一天，应该维持哪个水平。 另外到结算日的时候做斩仓，如果看现在这个表的时候，把不同到期天仓位的对冲比率给你列出来，举个例子7天之内，7天的对冲比率，7天上下到期是服务18张，但是如果看这个表超过一个月是19张，如果现在要斩仓要怎么样斩，基本上要买进当月的期货，卖出一个月之后很可能下一个月的期货。像这个应该是卖18张。 刚才我做了之后，你看这个组合可以埋头一个期权的时候，做波动率的交易，基本上可以想象一个公司在股票怎么样，，都是低价买进，高价卖出，中间有盈利。当然做波动率的时候，首先一个条件，当时一个期权一定中间的同时做对冲，当你同时做对冲的时候，才可以说举个例子18个，包括我买出来，二次波动率卖出，基本上期权做波动率价位的时候就是这样的价位，目的看波动率低的买进，高的时候卖出。波动率基本上是从市场的期权金选出来的。还有一个看历史的波动率，通常时候等级一天的波动率，如果看一年的期权，看过去一年的波动率怎么样，把它选出来，这个是历史的波动率。
还有另外一个东西，怎么样预期的波动率，将来到现在如果买进这个期权，到底哪一天波动率怎么样，现在没人可以知道，但是有一个好处我们看，目前方面的研究是说波动率的东西是说，每一个看现在、将来预期的波动率，很可能跟他以前的波动率有很大的相关性，所以基本上利用GAST（音）模型可以算出来，很多股票不同，股票期货有一些不同，有些模型给你宣出来的。
解释一下什么是波动率的时候，看看怎么样可以在波动率哪一个套利。（如PPT所示）下面这个图的图比较近一个月份不同恒指的套利，左边的比较低一点，右边高一点的。刚才不是说低的时候买进，高的时候卖出。我们做帐。在22500买进。跟着卖出。中间有不少的盈利，但是实际上不可能的，因为本身回测，很多时候市场大跌的时候，市场波动率会升高。所以这中间好像SMS（音）在里面，中间没有套利的机会，有些时候它是坡度倾斜或者坡度平的时候中间有套利的机会，但是中间比较低的，波动率是比较高的。 还有另外一个可以做的，不同月份之间的套利，现在看的表，基本上是0.5，0.5Delta交易价格的期权，不同的月份隐含波动率怎么样，这些是从市场拿回来的数据，季月的3.6，不同月份之间隐含的波动率都是这样。如果最近的波动是比较低的时候，很多时候近期不是比较低一点，慢慢远期比较高，但是如果市场很波动的时候，近期比较高，远期比较低。中间怎么发生，像这样的情况，如果市场发现一个很大事情的时候，波动率跳得很厉害，这个月的3个点降到23个点，很多15降到18，从不同月份中间发现跟平常的规律一样的，是中间的套利，很明显如果市场本身将来几个月的风平浪静的时候，很简单的方法卖出近期，买进远期的。
还有一个做法隐含波动率跟预期波动率之间的一个套利，在图蓝色线是隐含波动率，白色的线就是实际的波动率，这个图看以前的情况，当然梦见抓鱼是什么意思看三个月的波动率怎么样，看的时候要小心一点，举个例子现在看30天点的时候，你比较不是刚刚蓝色那一点，不是看那一个，看30天之后白色线在哪个，当时哪个你卖出，隐含波动率有没有机会跟预期波动率可以有利。 还有另外一个方法在股值期权个股期权之间隐含波动率有套利的机会，基本上大部分个股期权波动率都是大于股值期权的波动率，如果一揽子卖出个股的期权，跟着买进股值期权来对冲，基本上就可以把大部分一个拿掉，把中间的数拿出来，举个例子图长的线，基本上移动的，隐含波幅波动率，白色是股值隐含波动率，当两个相差很远的时候，基本上卖出一个买进一个就行。 跟大家讲了怎么样在波动率方面的套利。今天就讲到这里。谢谢大家！